التوزيعات التتالية (Waterfall) الآلية في العقارات التجارية

لنتعرّف على استراتيجيات التتالي (Waterfall)

تُعدّ استراتيجيات الاستثمار وأساليبه ومعاييره المرجعية أدوات حاسمة بيد أي مستثمر فطن يتنافس في الرياضة التلامسية التي تُسمى عالم الأعمال. وتُعدّ استراتيجية التتالي واحدة من أكثرها فائدة.

تعرّف على ماهية هيكل التتالي (waterfall)، وفيمَ يُستخدم، وأنواعه المختلفة، وكيفية الاستفادة منه في عملياتك المصرفية وعمليات التدفق النقدي في مجال العقارات التجارية (CRE).

ملاحظة: تُعدّ Covercy أول منصة لإدارة الاستثمارات تُقدّم لشركاء GP وLP توزيعات تتالية قابلة للتخصيص بالكامل ومن طرف إلى طرف عبر الخصم المباشر ACH. ما عليك سوى النقر على زر لحساب توزيعك التتالي، فتُحوَّل الأموال مباشرة من حساب مصرفي إلى آخر عبر الشريك المصرفي المفضّل لدى Covercy. انقر هنا لحجز عرض توضيحي ومعرفة كيف ستعمل التوزيعات التتالية الآلية مع Covercy لصالح شركتك.

ما هو هيكل التتالي (waterfall) في الاستثمار؟

مخططات التتالي، المعروفة أيضاً باسم تتاليات التوزيع (distribution waterfalls)، هي وسيلة بصرية مُصمَّمة لإظهار كيفية توزيع عوائد الأرباح الرأسمالية بين جميع المستثمرين المساهمين في الصفقة. ويأتي اسمها ببساطة من شكل المخطط.

غالباً ما ترتبط هياكل التتالي بصناديق private equity، وتهدف إلى إنشاء نوع من التسلسل الهرمي للمستثمرين — مما يساعد على تحديد الهيمنة المالية لكل شريك في الصفقة، والتي تُحدَّد عادةً بمقدار الجهد/المخاطرة الرأسمالية التي يبذلها/يتحملها كل مستثمر.

مقال ذو صلة: ضمان نجاح الشراكة: دور تتاليات التوزيع في العلاقة بين GP وLP

عادةً، ولتحفيز شريك GP (general partner) في الصفقة على تعظيم الربحية لشركائه LP (limited partners)، يحصل شريك GP على حصة أكبر بشكل غير متناسب من إجمالي الأرباح مقارنةً باستثماره الأولي.

أين تُستخدم مخططات التتالي؟

تُستخدم مخططات التتالي في أغلب الأحيان في التطبيقات التجارية، وتُستخدم لتوضيح كيفية تحوّل قيمة ابتدائية لشيء ما إلى قيمة نهائية بصرياً — من خلال إظهار جميع الإضافات والطرح التي حدثت على طول الطريق.

نعلم أن الأمر مجرّد قليلاً، لذا إليك مثالاً على شكل مخطط التتالي:

كيف يبدو مخطط التتالي؟

المصدر: CRE Models

ما هو هيكل التتالي (waterfall) في العقارات؟

كما ذُكر سابقاً، التتاليات هي هياكل مالية مُصمَّمة لوضع معايير مرجعية للمستثمرين العقاريين بشأن عوائدهم — تُحدِّد كيفية توزيعها، وتُظهر كيفية استرداد كل مستثمر لاستثماره (حصته من توزيع التدفق النقدي).

مثال على نموذج تتالٍ بسيط:

راعٍ (sponsor) (الكيان الذي يُنسّق المشروع من الفكرة حتى الاكتمال) يقدّم عائداً تفضيلياً (preferred return) بنسبة 8% ثم تقسيماً بنسبة 70/30 في المئة.

في هذه الحالة، يقول الراعي إنه لا ينبغي أن تتوقع الحصول على حصتك النسبية (pro-rata) من التدفق النقدي القابل للتوزيع من المعاملة حتى يحصل هو على عائد بنسبة 8% على استثماره. بعد ذلك، تُدفع جميع مدفوعات التوزيع لحاملي حقوق الملكية حتى تُسترد الاستثمارات الأولية بالكامل.

بعد ذلك، ستحصل أنت، بصفتك LP، على 70% من التوزيعات — بينما تُوزَّع نسبة 30% المتبقية على الراعي بوصفها «promote».

ملاحظة: Promote هو المصطلح المُستخدم للتعبير عن عوائد حقوق الملكية والعوائد النقدية التي يحصل عليها «المروِّج» (promoter)، والذي يُشار إليه أيضاً باسم general partner/sponsor/owner.

ماذا ينبغي أن تعرف عن نماذج التتالي في العقارات التجارية؟

أولاً، لنناقش مصطلح «return hurdle» (حدّ العائد).

في مجال CRE، مصطلح return hurdle هو عتبة يُحدِّدها المستثمرون يجب بلوغها قبل أن تتمكن أي توزيعات من التدفق إلى المستثمرين، أو إلى مستثمري فئة معينة (بحسب حقوق الملكية عادةً).

الآن، تمتلك معظم التتاليات عدة return hurdles، والتي عادةً ما يُتَّفق عليها في العقد باستخدام إنجازات محددة مسبقاً لـ IRR (أو مضاعف حقوق الملكية).

إن سنوات من الهيكلة المدروسة والمفاوضات وبنود العقود المبتكرة من قِبل مستثمرين فطنين أوجدت العديد من هياكل التتالي.

كيف تُهيكَل التتاليات عادةً:

حسب استرداد رأس المال: يمكن الاتفاق على أحكام (شروط مُبيَّنة في العقد)؛ مثل عتبة معينة لاسترداد رأس المال لمستثمر حقوق الملكية، قبل أن يحصل الراعي على حصته/عوائده.

حسب حدث رأسمالي (capital event): عند وقوع حدث مثل إعادة تمويل (refinance) أو بيع عقار، فقد يؤدي ذلك إلى حكم باسترداد كامل لرأس المال أو إلى تقسيم جديد فريد (مختلف عن تلك التي تحدث خلال التدفق النقدي الروتيني الشهري).

على سبيل المثال، تقسيم بنسبة 70/30 كالمعتاد، ثم إعادة تمويل (حدث رأسمالي) يُسبِّب تقسيماً جديداً بنسبة 60/40.

حسب الفئات (tiers): يمكن للأحداث الرأسمالية أن تُحدِث تحولاً في التوزيع بناءً على تغيرات في هيكل الصفقة أو عائدها، ويمكن لاتفاقيات التتالي ثنائية الفئات أن تساعد في هيكلة التسلسل الهرمي والترتيب في مثل هذه السيناريوهات. وقد يُفعِّل الحدث الرأسمالي بنوداً محددة توزّع الأموال بشكل مختلف، ليس فقط حسب المبلغ بل أيضاً عبر تقسيم المستثمرين إلى فئات (تُحدَّد عادةً حسب رأس المال المعرّض للمخاطرة).

هياكل التتالي الفعلية:

العائد التفضيلي (Preferred return): التفضيليون هم شركاء محددون في الصفقة يمتلكون عادةً حقوق ملكية أكبر. يضمن هذا النموذج حصولهم على مستحقاتهم قبل أن تمضي التوزيعات أبعد من ذلك — عادةً ما بين 5% و8%.

حكم التعويض (Catch-up provision): يشبه XIRR، لكنه يشترط أن تذهب نسبة 100% من العوائد إلى المستثمرين (limited partners) حتى بلوغ عتبة معينة. وعندها فقط، تذهب الأموال المتبقية إلى الشركاء general partners.

التقسيم (Split): بعد تحقيق عائد تفضيلي، يُجرى تقسيم للعوائد المتبقية بين الراعي (general partner) والمستثمرين (limited partner)، مثل 85/15 أو 90/10 أو 70/30. ويعتمد ذلك كلياً على كيفية هيكلتك لصفقة التتالي، وغالباً ما توجد عدة حدود تقسيم. على سبيل المثال:

80/20 حتى 14% IRR
70/30 حتى 18% IRR
60/40 فوق 18% IRR

التقسيم البسيط (Simple split): يُنتج نموذج التتالي الأبسط تقسيماً دون عائد تفضيلي أو lookback لـ IRR. في هذه الحالة، تقوم ببساطة بتقسيم جميع العائدات بين مستثمر حقوق الملكية والشريك general partner. ونادراً ما يحدث ذلك.

بعد أن استكشفنا هياكل التتالي المختلفة، نودّ أن نشير إلى أنه في الواقع، توزّع معظم الصفقات «العائد التفضيلي» طوال الوقت، إلا عند وقوع أحداث رأسمالية، وفي هذه الحالة تُفعَّل عادةً حدود أعلى، مثل «إعادة تمويل الصفقة» أو «التصرف في الأصل».

بعد أن تناولنا الاستراتيجيات، قد تظل لديك بعض الأسئلة:

—

س: هل تقدّم جميع الصفقات عائداً تفضيلياً؟

ج: لا. بعض المشاريع لا تقدّم عائداً تفضيلياً.

—

س: هل العائد التفضيلي مُركَّب (compounded)؟

ج: عندما يُرحَّل العائد التفضيلي إلى السنة التالية (يتراكم)، فقد يكون مُركَّباً (compounding) أو غير مُركَّب (non-compounding). فالعائد المُركَّب بمعدل عائد تفضيلي قدره 5% مثلاً سيُراكم فائدة، فمبلغ 10,000$ مُرحَّل سيصبح 10,500$ في السنة التالية.

—

س: إذا لم تتحقق نسبة 5% (مثلاً) في سنة معينة، فهل تُرحَّل إلى السنة التالية، أم يُعاد ضبط العائد التفضيلي كل سنة خلال المشروع؟

ج: يعتمد ذلك على صياغة عقدك واتفاقياته.

—

س: هل يحصل الراعي والشريك Limited Partner على عائد رأس مالهما المستثمر في الوقت نفسه؟

ج: عادةً نعم — يُعامَل رأس مالهما بطريقة مماثلة. لكن مرة أخرى، يعتمد ذلك على الشروط المُتفاوَض عليها في الاتفاقية.

—

س: ماذا يحدث إذا لم يتحقق العائد التفضيلي؟

ج: كأي مستثمر، في أي استثمار — ستتحمّل مخاطر هذا المشروع — مع علمك بأن عتبة العائد التفضيلي، التي يقدّمها مُنسِّق الصفقة في البداية، قد لا تتحقق. غير أن للراعي مصلحة شخصية في الصفقة (skin in the game) — ورغبة في تحقيق ذلك. وإلا فلن يتمكّن من تحقيق promote الخاص به (carried interest). لقد صُمِّم العائد التفضيلي ليضعك أنت، المستثمر LP، في المقام الأول — لأن رأس مالك معرّض للمخاطرة.

—

س: لماذا يستحق الراعي أن يكسب promote؟

ج: قد يساهم الراعي برأس مال أقل منك (بصفتك LP) في إجمالي حقوق ملكية الصفقة، لكن غالباً ما ينسى المستثمرون أنه سيتولّى أيضاً ما يلي:

البحث عن الأصول وتحديدها
إجراء العناية الواجبة (due diligence) الشاملة
التفاوض على اتفاقيات الشراء والبيع
تأمين التمويل

من بين أمور أخرى كثيرة، بحسب نوع رعايته في الصفقة.

س: كيف يمكنني إجراء توزيعات تتالية آلية؟

ج: لقد دمجت برمجيات مثل Covercy نموذج التتالي داخل منصة إدارة الاستثمارات التي يستخدمها شركاء GP وLP. وعندما يحين وقت حساب التوزيع، ما على الشريك GP سوى تشغيل نموذج التتالي، فيتم الحساب وتحويل الأموال تلقائياً. ومن خلال دمج الخدمات المصرفية مباشرة داخل البرنامج، وخلافاً لأدوات إدارة الاستثمار الأخرى في السوق، تمنح Covercy شركاء GP وLP القدرة على تحويل الأموال بسلاسة من حساب مصرفي إلى آخر. لا داعي للقلق بشأن ملفات NACHA المُرهِقة أو التحويلات المصرفية (wire transfers) أو إرسال شيكات ورقية بالبريد إلى المستثمرين. شاهد كيف يعمل ذلك في عرض توضيحي مجاني.

——

يصعب وصف الصفقات ذات الهيكل التتالي بالكلمات وحدها — وستساعد مراجعة المخططات الفعلية. لقد تناولنا كليهما وناقشنا فيمَ تُستخدم، خصوصاً في العقارات التجارية؛ وما ينبغي معرفته عنها، وهياكلها المختلفة. ومن الحكمة أن تُهيكِل الصفقة على نحو مؤاتٍ، بحيث عند تحقّق الأهداف على مدى عمر الصفقة وفي نهايتها، تُكافأ بما يتناسب مع مقدار رأس المال الذي خاطرت به.

*إخلاء مسؤولية

قد يكون الاستثمار في العقارات التجارية محفوفاً بالمخاطر. وهو لا يناسب الجميع. تهدف Covercy إلى تقديم معلومات عامة لمساعدتك على فهم استثمارات CRE بشكل أفضل، ونحن لا نقدّم أي مشورة استثمارية ولا نوصي بأي استثمار معين أو ضده.