הכירו את Neo, שותף ה-GP מבוסס ה-AI שלכם.
לפני שמונה-עשר חודשים, רכישת נכס מולטי-פמילי טיפוסית הסתכמה ב-65% יחס הלוואה לשווי (LTV). כיום, אותה עסקה מסתכמת ב-55%, ולעיתים אף פחות. פער של 10 נקודות זה אינו תגובה זמנית של מחזור אשראי ואינו חריג אזורי; זהו קו הבסיס החדש לאורך כל שוק ה-CMBS, המלווים המאזניים ורוב שוק האשראי הפרטי. וה-GPs שאיתם אנו עובדים ב-Covercy נתקלים באותה מציאות תפעולית: כל עסקה דורשת כעת גיוס של הון עצמי רב יותר באופן משמעותי, במהירות רבה יותר, מ-LPs שיש להם כיום יותר אפשרויות מכפי שהיו להם לפני שנתיים. תוכנת גיוס ההון הנכונה לנדל"ן עברה ממהלך יעילות של "טוב שיהיה" לתשתית הממונפת ביותר שיוזם עסקה מחזיק.
פוסט זה עוסק בכיצד נראית השינוי הזה בפועל בתוך התפעול של GP, ובמה כדאי לחפש במערך גיוס הון שנבנה עבור סביבה עתירת הון עצמי.
סביבת ההלוואות עברה איפוס
המספרים הראשיים ברורים דיים. יחסי LTV ב-CMBS שעברו באופן שגרתי את ה-70% בשנת 2021 נוחתים כיום בטווח של 55–60%. מלווים בנקאיים, ובמיוחד בנקים אזוריים המתמודדים עם חשיפה לנדל"ן מסחרי במאזנים שלהם, הידקו את החיתום ביחסי כיסוי שירות החוב (DSCR) ודרשו רזרבות גבוהות יותר. האשראי הפרטי נכנס למלא חלק מהפער, אך בקופונים גבוהים יותר ועם דרישות LTV שמרניות משלו. חוב של חברות ביטוח, שהיווה באופן מסורתי את הקבוצה עם ה-LTV הנמוך ביותר, נותר בערך במקום שבו היה, מה שגורם לו כעת להיראות נדיב בהשוואה.
המשמעות של זה ברמת העסקה היא שיוזם הסוגר רכישה של 50 מיליון דולר בשנת 2022 אולי גייס 15 מיליון דולר בהון עצמי כנגד 35 מיליון דולר בחוב. אותה רכישה בשנת 2026 צפויה לדרוש 22 מיליון דולר בהון עצמי כנגד 28 מיליון דולר בחוב. זוהי עלייה של 47% בהון העצמי המגויס לכל עסקה, על אותו גודל עסקה בקירוב, באותו סוג נכס, עם אותו פרופיל תשואה שה-LPs מצפים לו.
פער ה-15%, בדולרים של הון עצמי
החשבון הדולרי הוא החלק שנוחת תפעולית. רוב היזמים שאיתם אנו משוחחים מחדדים את העיפרון בנושא הזה לאורך מספר הרבעונים האחרונים, והמספרים מציגים באופן עקבי את אותה תבנית. עסקת מולטי-פמילי טיפוסית מסוג value-add בשוק הביניים, בעלות רכישה של 50 מיליון דולר ו-5 מיליון דולר capex, נראית כך:
- מבנה הון 2022: ~38 מיליון דולר חוב ב-LTV של 70%, ~17 מיליון דולר הון עצמי
- מבנה הון 2026: ~30 מיליון דולר חוב ב-LTV של 55%, ~25 מיליון דולר הון עצמי
זהו בערך 8 מיליון דולר יותר הון עצמי לכל עסקה. עבור יזם המבצע ארבע עסקאות בשנה, מדובר ב-32 מיליון דולר של הון נוסף שצריך לאתר, להתחייב עליו באופן רך, להתחייב עליו באופן מחייב, לעבור עליו KYC, להחתים עליו מסמכי מנוי (sub-docs) ולהעביר בהעברה בנקאית לאורך אותו בסיס LPs ובאותו חלון זמן קלנדרי כמו קודם. כלכלת העסקה עדיין עובדת; החשבון התפעולי הוא מה שנשבר.
מדוע "פשוט לגייס יותר" אינה אסטרטגיה
רוב היזמים נתקלים בארבע נקודות לחץ ספציפיות כאשר דרישת ההון העצמי גדלה באופן מהותי:
הראשונה היא אורך מחזור גיוס ההון. יזם שנהג לסגור גיוס הון עצמי של 15 מיליון דולר תוך 30 יום צריך כעת לסגור 25 מיליון דולר באותו חלון זמן, או להסתכן באובדן העסקה למציע מהיר יותר. הוספת קיבולת משמעותה הוספת LPs (הדורשת יותר פנייה, יותר פגישות ראשונות, יותר KYC) או חזרה ל-LPs קיימים עבור צ'קים גדולים יותר (הדורשת יותר נקודות מגע כדי להרגיע אותם בנוגע לסיכון ריכוזיות ולתנאי העסקה). כל אחד מהמסלולים מוסיף חיכוך.
השנייה היא תפוקת התיעוד. יותר דולרים לכל עסקה משמעם בדרך כלל יותר LPs לכל עסקה, מה שמשמעו יותר מסמכי מנוי, יותר אימותי אקרדיטציה, ויותר התכתבויות הלוך ושוב על דפי חתימה. יזמים המנהלים זאת באמצעות אימייל ו-DocuSign במקביל לגיליונות מעקב ידניים מגלים שהעומס התפעולי גדל באופן ליניארי עם מספר ה-LPs.
השלישית היא מורכבות קריאות ההון (capital calls). כאשר ההון העצמי לכל עסקה גדל, יזמים מבנים יותר ויותר גיוסים עם קריאות מדורגות או מחולקות לטרנשים במקום מימון מלא מראש. הדבר מחייב מעקב אחר ההתחייבות מול הנקרא מול הממומן עבור כל LP, לעיתים קרובות עם לוחות זמנים ודרישות התראה שונים. הגרסה הידנית של זה היא המקום שבו שגיאות התאמה מצטברות.
הרביעית היא התאמת בנקאות והעברות בנקאיות. כל העברה בנקאית של LP שמגיעה היא אירוע של ניהול רישומים. כאשר 60 LPs ממממנים גיוס של 25 מיליון דולר במקום 30 LPs המממנים 15 מיליון דולר, עומס ההתאמה מוכפל לפני שמביאים בחשבון את הזמן שמושקע ברדיפה אחר העברות חסרות או בתיקון העברות בסכום שגוי. זהו החלק בתהליך העבודה שרוב היזמים מזלזלים בו עד שהם עושים אותו בקנה מידה גדול.
מה ה-GPs שאיתם אנו עובדים ב-Covercy עושים אחרת
Covercy היא החברה שמאחורי Covercy One, פלטפורמת ניהול השקעות שנבנתה במיוחד עבור GPs ויוזמי עסקאות בנדל"ן מסחרי. הפלטפורמה מאחדת גיוס הון, פורטל משקיעים, קריאות הון, חלוקות (distributions) ובנקאות משולבת למערכת מחוברת אחת. ה-GPs הפועלים על Covercy One ביצעו שינויים תפעוליים ספציפיים כדי לכווץ את מחזור גיוס ההון העתיר בהון עצמי.
התבנית שאנו רואים באופן העקבי ביותר היא העברת זרימת גיוס ההון מול ה-LP אל תוכנת גיוס הון לנדל"ן המטפלת הן בתהליך ההתחייבות הקדמי והן בבנקאות העורפית בתהליך עבודה יחיד. הסיבה שזה חשוב יותר בסביבה עם LTV מצומצם היא שהזמן שבין ה-LP אומר "אני בפנים" לבין הגעת הכספים בפועל לחשבון העסקה הוא זמן מת תפעולי, וזמן מת זה עולה ליזמים עסקאות כאשר לוחות הזמנים מכווצים. יזמים שקיצרו את החלון הזה משבועות לימים דיווחו שהם מסוגלים להתחייב ללוחות זמנים של סגירה שהיו מוותרים עליהם לפני שנה.
השינוי הנוסף הוא תקשורת הדוקה ותכופה יותר עם ה-LPs במהלך הגיוס עצמו. יזמים שנהגו לשלוח עדכון אחד או שניים על הגיוס מנהלים כעת נקודות מגע שבועיות מובנות, ממותגות לפי המשרד שלהם, עם התקדמות ההתחייבויות המוטמעת וגלויה ל-LPs. המטרה היא לצמצם את מספר האימיילים החד-פעמיים של "איך מתקדם הגיוס", מה שמאפשר לצוות ה-GP להשקיע את זמנו ב-LPs שעדיין מתלבטים בפועל.
מהירות הסגירה היא המנוף התחרותי
ההשלכה ברמת העסקה של כל זה היא שמהירות הסגירה הפכה לגורם מבדל ראשי. כאשר שני יזמים מתחרים על אותו נכס ואחד יכול לספק כסף מחייב (hard money) תוך 25 יום בעוד השני זקוק ל-45, המוכר בוחר ביזם הראשון ברוב המקרים, אפילו במחיר מעט נמוך יותר. ברוקרים יודעים זאת ומכוונים את המוכרים לעבר הסגירה הוודאית יותר. בשוק שבו למוכרים יש פחות מציעים מכפי שהיו להם בשנת 2021, ודאות היא הפרמיה היחידה שחשובה.
יחסי LTV מצומצמים מחמירים זאת מכיוון שגיוס ההון העצמי הגדול יותר מאריך את לוח הזמנים של כל יזם כברירת מחדל. היזם שכיווץ את תפעול גיוס ההון שלו סוגר כעת בלוח הזמנים שהיזם עם התפעול הרופף יותר נהג לספק כשגייס 30% פחות הון עצמי. הפער התפעולי הוא אמיתי, והוא מופיע ביומן העסקאות.
מה לחפש במערך גיוס ההון שלכם כעת
אם אתם בוחנים תוכנת גיוס הון לנדל"ן מתוך התחשבות בסביבת ההלוואות החדשה, הקריטריונים שכדאי לתת להם את המשקל הרב ביותר הם:
- פורטל LP ממותג עם זרימת התחייבות נטולת חיכוך. LPs מחליטים במהירות כאשר הממשק נראה כמו המשרד של ה-GP והמסלול מהסקירה ועד ההתחייבות הוא שתיים-שלוש לחיצות. הם גוררים רגליים כשזה נראה ככלי גנרי של צד שלישי. חוויית ה-LP היא חלק מהמותג של ה-GP.
- בנקאות משולבת וקבלת העברות בנקאיות. תוכנה שמסתיימת ב"שלחו את הוראות ההעברה הבנקאית" משאירה את החלק האיטי ביותר בתהליך מחוץ לפלטפורמה. חפשו כלי גיוס הון הכוללים את הקבלה וההתאמה בפועל של כספי ה-LP, ולא רק את ניירת ההתחייבות.
- אוטומציה של קריאות הון על פני מבנים מדורגים ומחולקים לטרנשים. המערכת הנכונה צריכה לטפל בגיוס שבו 60 LPs ממממנים בלוחות זמנים שונים ללא מעקב ידני. אם הפלטפורמה דורשת גיליון נתונים כדי שזה יעבוד, היא לא נבנתה עבור הסביבה הנוכחית.
- נראות התחייבויות בזמן אמת עבור צוות ה-GP. הידיעה, בכל רגע נתון, כמה התחייב באופן רך מול באופן מחייב מול מומן, משנה את האופן שבו צוות העסקה מנהל את הגיוס. יזמים הטסים בעיוורון בנושא הזה בסופו של דבר מבצעים גיוס עודף או חסר, ושני המצבים עולים זמן.
- אינטגרציה של מסמכי מנוי (sub-docs) ו-KYC. תהליך העבודה של אקרדיטציה ומסמכי מנוי הוא המקום שבו רוב הגיוסים מאבדים ימים. חפשו תוכנה המשלבת את זרימת המסמכים עם רישום ההתחייבות, כך שצוות ה-GP אינו מבצע התאמות בין מערכות.
- כיסוי של מחזור החיים המלא של העסקה גם לאחר הגיוס. גיוס ההון הוא הקטע הראשון, לא כל המרוץ. קריאות ההון, החלוקות, טפסי K-1 והדיווח השוטף למשקיעים – כולם מתרחשים באותה מערכת אם המערך מתוכנן נכון. החלפת כלים באמצע מחזור חיי העסקה היא המקום שבו שגיאות ההתאמה מצטברות.
היכן Covercy One משתלבת
Covercy One נבנתה סביב התזה שתהליך העבודה היומיומי של ה-GP צריך לפעול על פלטפורמה מחוברת אחת ולא על מערך של ארבעה עד שישה כלים מנותקים. תזה זו חשובה כעת יותר מכפי שהייתה כשהפלטפורמה תוכננה לראשונה, מכיוון שהעומס התפעולי שנוצר על ידי יחסי LTV מצומצמים וגיוסי הון עצמי גדולים יותר הוא בדיוק סוג העומס שכלים מנותקים מטפלים בו בצורה גרועה.
שכבת הבנקאות המשולבת היא המרכיב שמבדיל את Covercy One באופן הבולט ביותר מפורטל המשקיעים הטיפוסי. העברות בנקאיות של LPs מגיעות לחשבונות שהפלטפורמה מנהלת, ההתאמה מול ההתחייבויות מתרחשת באופן אוטומטי, וקריאות ההון מעבירות כספים מבלי לחייב את ה-GP לצאת מהמערכת. עבור יזמים המגייסים 47% יותר הון עצמי לכל עסקה מכפי שגייסו לפני שנתיים, אותה זרימה משולבת היא ההבדל התפעולי בין עמידה בלוח הזמנים של הסגירה לבין החמצתו.
Covercy One כוללת גם את Neo, Co-GP מבוסס AI הפועל לצד צוות העסקה על החלקים התפעוליים של גיוס ההון ותהליך העבודה שלאחר הסגירה. המטרה אינה שה-AI יחליף את שיקול הדעת של ה-GP; אלא שניתן לספוג את העומס התפעולי שגדל עם יחסי LTV מצומצמים מבלי להוסיף כוח אדם.
השורה התחתונה
סביבת ההלוואות אינה חוזרת ל-2021. יזמים שעדיין פועלים כאילו ייתכן שכן, מאבדים עסקאות ליזמים שהסתגלו. איפוס שוק האשראי הוא קבוע למשך מספר השנים הקרובות לפחות, ומבנה ההון העתיר בהון עצמי שהוא יצר הוא כעת הנחת הבסיס שכל GP חייב לתכנן סביבה.
הפער התפעולי שהוא פתח, עם זאת, ניתן לתיקון. תוכנת גיוס ההון הנכונה לנדל"ן מכווצת את הזמן מהתחייבות ה-LP ועד הגעת הכספים לחשבון, מטפלת במספר ה-LPs הגדל ובנפח המסמכים מבלי להוסיף עבודה ידנית, והופכת את מהירות הסגירה ליתרון תחרותי במקום למגבלה חוזרת. היזמים שיסגרו את הפער הזה ראשונים הם אלה שעדיין יזכו במכרזים ב-2027.
כדי לראות כיצד Covercy One מטפלת בגיוס הון עתיר בהון עצמי מקצה לקצה, כולל שכבת הבנקאות המשולבת הסוגרת את הפער בין ההתחייבות להפקדה, העיפו מבט מקרוב על פלטפורמת גיוס ההון.
